［作者简介］梅洁（1981— ），女，江苏盐城人，南京大学金融系博士研究生，从事金融市场研究；严华麟（1958— ），男，江苏姜堰人，南京审计学院财务处处长，副教授，从事财务与金融研究。
一、 引言
美国大法官布兰代斯提出的“阳光是最好的消毒剂，灯光是最有效的警察”深刻而形象地诠释了信息完全及透明的重要性[1]。良好的信息披露质量有助于降低公司权益融资成本，这既得到国外学者的证实，也为我国学者的经验证据所支持。因而，信息披露已成为上市公司降低其与投资者之间信息不对称的重要手段，上市公司披露质量越高越有助于其降低权益融资成本。随之而来的问题是，如何才能提高上市公司的信息披露质量。由于法律制度的不完善，仅依靠法律手段保护投资者不一定有效。在法律基础更不完善的新兴市场，依靠法律体系来提高信息披露质量也更加难以实现。而如果简单地运用准入这样的行政管制手段，直接介入证券市场的治理和监管，则会因监管者与上市公司之间的信息不对称而导致监管无效。故在信息高度不对称的情况下，监管部门很难通过强制性的行政干预切实提高信息披露质量。此外，由于监督成本高昂、持股分散和利益诉求很难达成一致等因素，以散户为主体的广大小股东倾向于“搭便车”，同样难以推动上市公司信息披露质量的提升。鉴于此，我们不禁要问：能否借助机构投资者所拥有的规模、信息和人才等优势，鼓励其发挥监督职能和市场影响力，进而提高我国上市公司的信息披露质量？
随着机构投资者的蓬勃兴起，国外学者已就其与信息披露之间的关系做了诸多研究，证实了机构投资者的参与有助于所持股公司信息披露质量的提升。比如，Gazzar发现机构投资者出于其受信托责任和持股资金规模大等原因，会积极寻找那些未被披露的信息，从而间接促进公司披露更多的信息[2]。Chen等发现，知情的机构投资者选择“用脚投票”的方式参与公司的外部治理，并将相关信息迅速反映到股票价格之中，从而增加股票价格的波动性、提高信息透明度[3]。借助规模优势和专业能力，机构投资者还可以通过各种途径促进上市公司提高信息披露质量。除直接在年度或临时股东大会上对管理层提出信息披露议案即“用手投票”外，Chen还发现，机构投资者通过促使上市公司对管理者实施激励性薪酬计划，使管理者的薪酬必须依赖于公司在股市中的表现，从而向市场披露更多的信息[3]。
与国外研究不同，国内学者侧重于研究公司治理水平、治理机制和股权分置改革背景等对信息披露质量的影响。就已有文献而言，我们仅发现叶建芳等基于2004—2006年间的数据，直接证实了机构投资者持股对信息披露质量的提高具有正向作用[4]。然而，该文把我国所有类型的机构投资者的持股混合在一起加以研究，并未考虑到不同类型机构存在的异质性（heterogeneity），忽视了证券投资基金（下简称基金）与一般法人、社保基金和保险公司等在参与公司治理行为上存在的差异，及其对公司信息披露质量改善作用的异同。来自Wind金融资讯的统计数据显示，我国目前存在证券投资基金、一般法人、券商和社保基金等12种机构投资者，且规模发展极不平衡。2008年之前，基金一直是我国机构投资者的主体，其持股规模一度高达85%以上。其后，基金持股规模占比有所降低，但仍稳定在24%以上。因此，混合所有机构投资者并不能真正反映各种类型机构投资者的行为差异，甚至忽视某些最为重要的机构投资者——基金。此外，该文的实证结论主要基于2004—2006年间的混合截面数据，难以克服如上市公司的企业文化、会计准则变化和外部监管等诸多不可观测因素所带来的内生性问题。因此，囿于样本选择、机构投资者发展现状和计量方法选择等原因，基金持股是否有助于提升所持股公司的信息披露质量仍然值得进一步研究。
为此，我们以深圳证券交易所发布的“上市公司信息披露考评结果”作为上市公司信息披露质量的衡量指标，建立了2004—2010年的大样本数据库，以确保实证数据的可靠性、代表性和动态性。同时，本文还结合我国基金发展的实际情况，构建了联立方程模型和固定效应面板数据模型，以尽可能克服由于遗漏变量和因果关系所产生的模型内生性问题，保证回归结果的稳健性和有效性。本文接下来的内容分为四个部分：第二部分依据相关背景和理论分析，提出本文的主要假说；第三部分是研究设计，包括变量选取及计量模型设定；第四部分对本文的假设进行了实证检验；第五部分给出了本文的主要结论。
二、 假说提出
由于以基金为首的机构投资者通常比普通中小投资者更有动机和能力监督所持股公司和关注公司重大决策，因此我国政府大力扶持基金业的发展，并先后出台了近50个重要的法律、法规和行业指引等文件，用以规范、指导和管理基金行业，推动了基金业在过去的十多年间实现了跨越式发展。1998年，股市中仅5只基金，持股市值0.01万亿，占流通股总市值的1.7%；2004年，发展到161只基金，持股市值0.32万亿；到2010年，基金数目高达704只，持股市值2.5万亿。
Maug研究表明，机构投资者监督职能的发挥、影响公司信息披露质量的能力，在一定程度上取决于其所持有的流通股比重[5]。Shleifer和Vishny认为，颇具规模的持股比例可以摊薄信息获取和解析的单位成本，同时保证监督的收益可观[6]。McKinnon和Dalimunthe则从机构投资者“用手投票”这一影响机制来分析，认为机构投资者较为集中的持股将减少其干预成本、提高干预效果[7]。因此，不同于个人投资者在信息获取时的“搭便车”行为，我国的基金持有较大比重的流通股，可以实现信息获取和使用的“规模效益”。更为重要的是，与中小股东和一般法人等机构相比，基金难以比拟的人才优势保证了其在公开信息解读、监督专业性等方面的能力，从而更有可能促使上市公司更多地和更为真实地披露相关信息。
随着我国基金行业准入门槛的降低和资金规模的扩大，激烈的业绩压力激发了基金行业内部实施“锦标赛”。基金不再满足于“用脚投票”，而更多的是基于受托者身份，积极敦促企业提高信息披露质量以提升自身资产组合的表现。上市公司的任何虚假披露行为将严重歪曲股价，给高持股比例的基金带来巨大的风险，最终很可能导致基金所持资产的缩水。当前，基金“用脚投票”的成本也在不断增加。占据流通股较大比例的基金一旦因信息披露问题而决定“用脚投票”，不可避免地会对上市公司的股票价格产生显著影响，伴随股价大幅下挫的很可能导致基金 (责任编辑：南粤论文中心)转贴于南粤论文中心: http://www.nylw.net(南粤论文中心__代写代发论文_毕业论文带写_广州职称论文代发_广州论文网）
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基金持股对信息披露质量的改善作用研究
来源：网络(转载) 作者：梅洁 严华麟 发表于：2012-01-17 11:50 点击：次
【关健词】证券投资基金;信息披露质量;基金持股；公司治理水平;信息不对
证券投资基金能否发挥监督优势、参与所持股公司的外部治理，一直是学术界关注的热点。因此,利用深圳证券交易所2004-2010年之间所公布的信息作为研究材料实证检验基金持股对信息披露质量的改善作用。研究结果表明，基金持股改善了所持股公司的信息披露质量，且随着基金持
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